8月3日上午，《经济参考报》批评网络游戏产业：腾讯股价下跌，“精神”竟成长为数千亿产业，一度跌破10%，市值跌至4.09万亿(截至2021年8月3日中午)。腾讯控股有限公司南下资金净卖出44.67亿港元。而前一日的8月2日，腾讯控股被南下基金净卖出近17亿元。

文章强调，最近，中共中央办公室和国务院办公室发布了《关于进一步减轻义务教育学生家庭作业负担和校外培训负担的意见》，即“双重减少”，规定指导学生有效使用电子产品，操纵使用时间，避免网络上瘾。数据显示，目前，中国62.5%的未成年网民经常在网上玩游戏；13.2%的未成年手机游戏客户在工作日每天玩游戏超过2小时。

2020年，中国游戏产业的具体销售额为2786.87亿元，同比增长20.71%。2020年占领半壁江山的腾讯手游实现营业收入1561亿元，腾讯手游业务收入占总收入的32%，其中，2020年，Q4未成年人占腾讯中国网络游戏总流量的6.0%，16岁以下未成年人占总流量的6.0%占腾讯中国网络游戏总流水的比例3.2%。

不知道游戏行业要不要冷。总之，游戏股要先冷。网易和腾讯各跌了10%。 ，教育股的骨头并不冷，投资者担心游戏行业会被政策砍掉，这是正常的。

但腾讯的反应可谓快：今天中午，腾讯发布了保护未成年游戏“双减双打”的新措施。下午股价小幅回升，最终收盘价为446元。《经济参考报》也重新出版，删除了“精神”字眼。

从健康玩游戏的角度来看，腾讯未成年防沉迷系统做得怎么样？平方根不敢说，至少在游戏行业，腾讯的防沉迷是最好的，也许没有一个(毕竟靠微信和QQ)。

最近，政策一刀切的教育部门加剧了市场恐慌，腾讯音乐的反垄断也结束了。腾讯面临多大的市场风险？腾讯的政策会结束吗？

控制改进不是一个好的领导者吗？——无论从逻辑上还是实际上来说，每一次，每一个行业的监管升级，都对行业龙头公司有利。

本文试图整合差异理论，初步探索腾讯的发展前景和升值空间，研究腾讯的许多专业人士。

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腾讯估值困难

腾讯控投，市值4.28万亿(截至2021年8月3日收市)，恒生指数老板，超级成长股，组织巨头心头好。

腾讯的商品在生活中很常见，很容易掌握；大多数关于腾讯的新闻都非常及时和深入；研究腾讯的组织，我很多，观点和信息很容易通过公共渠道获得。可以说，就信息收集的便利性而言，沪港深三地的公司很少能与腾讯控股相比。

即便如此，腾讯控股的探索仍然非常困难——你可以很容易地得到结果：腾讯过去是一家优秀的企业，然而，腾讯未来还有多大的发展空间？(毕竟微信月活人数已经接近中国人口)，腾讯的价格是多少？这是一个难题。

卖方分析师常用的解决方案是：分部估值法——将腾讯拆分为各子商务模块、投资、现金等，然后根据不同的估值倍数进行估值，然后加总。这种方法的缺点是，每个业务的估值都需要大量的假设和主观选择，从而导致更大的偏差。总结几个误差较大的结论并不能减少这种偏差。

矛盾理论说：“研究问题，避免主观、片面和表面”，对腾讯采用分公司估值，几乎踩了三雷，这种方法可能不可能是企业核心资产QQ和微信的价值，相关业务的价值。

腾讯的主要里程碑：

1999

腾讯QQ问世

QQ发布9个月后，用户数量达到100万，突破一批即时通讯软件。

2000

推出手机QQ

2002

注册用户数量超过1亿，前期依赖电信增值业务（SP）赢利。

2003

QQ秀、QQ邮箱，QQ游戏，腾讯发布

QQ秀的发布很好地解决了有用户但不盈利的问题。

2004

腾讯在香港证券交易所主板上市，QQ游戏已成为中国最大的休闲游戏平台，通水游戏自主研发。

2009

腾讯已成为中国最大的网络游戏平台。

2010

3月QQ最大的在线PK账户超过1亿。

腾讯安然无恙地度过了著名的“3Q大战”，也带来了对以往战略的思考，形成了更加宽容开放的公司文化。

2011

微信发布，腾讯移动互联网时代的辉煌全面开启。

2012

超过1亿微信用户。

2012

超过1亿微信用户

。腾讯在游戏、付款、数字内容、云服务等方面几乎没有什么不利之处，在路上“连接一切”。

回顾过去，腾讯的发展道路似乎一帆风顺，但事实上，腾讯经历了不止一次的困难，腾讯根据三次组织结构转型逐一解决：

2005年，腾讯首次从组织结构转型为业务单位（BU）式，有效解决了原组织结构下各部门互抢资源、抓住机遇水平不足的问题，初步奠定了投资基因(腾讯的投资板图极其巨大，几乎占据了中国互联网的榜首)。

腾讯元宇宙板图，由来vague

2012年，腾讯第二次组织结构转型从bu型转变为业务组（BG）公式克服了业务单位划分不科学的问题，成功跟上移动互联网的发展浪潮，按照战略投资的方式迅速将非核心业务交给合作伙伴。

2018年，在抖音快手崛起的环境下，腾讯成立了第三次组织结构转型，重新整合了原有的商业集团，期待着进一步探索更适合未来社会趋势、内容和技术的整合，促进消费互联网向工业互联网的更新。

2018年，在抖音快手崛起的环境下，腾讯成立了第三次组织结构转型，重新整合了原有的商业集团，期待着进一步探索更适合未来社会趋势、内容和技术的整合，促进消费互联网向工业互联网的更新。

是什么促进了腾讯的发展？

从环境因素来看，从头到尾都存在一组矛盾，人们对沟通的要求与沟通工具之间的矛盾。

需求的总体方向不会改变：人们总是希望有一种快速、更强大、更低成本的沟通方式，所以这种矛盾的主要方面是供应商。从历史上看，电文、手机、手机、互联网，再从移动互联网的转变，一直是由于技术的突破，从而带来了巨大的变化。

正是因为腾讯两次抓住行业变革，根据QQ和微信两款“国家级”即时通信的应用，腾讯统治了两个时代。

腾讯为何抓住转型机遇？

与腾讯在中国即时通信行业竞争后，有网易、新浪、雅虎、ICQ、MSN、KiK、米聊...国内外所有敌人都崩溃了。除了运气因素，腾讯的文化主要是帮助他们在内部脱颖而出
冲出：1.专注于产品和用户体验的文化；2.兼容包容的公司文化

，这种文化创造的“赛马机制”是王者荣耀和微信的重要组成部分。

自然，腾讯的板图远不止即时通信，但可以说腾讯的所有相关业务都是在即时通信上“成长”的。腾讯不像上帝那样存在。它可以在任何产品上取得成功。相反，腾讯的大部分产品都失败了，消失了，比如拍拍网和腾讯微博。

然而，即时通信的基本磁盘锁定了大量的客户，这是腾讯的一个非常杠杆，可以使腾讯的成功商品显示出巨大的暴发力——QQ秀、游戏、付款与金融、歌曲、长视频，未来可能成功的视频号，未知商品1、未知商品2...

根据腾讯2020年年报，腾讯将业务分为六类:社交与通信、网络游戏、数字内容、网络广告、金融技术、云和公司服务。

腾讯的业务版图已经很大了，下图是腾讯自己对自己生态的总结:

在收入分类方面，

2020年腾讯营收32%来自网游、

23

%来自其他增值服务

、17%来自网络广告，

27%来自金融技术和公司服务。

虽然QQ和微信是腾讯的绝对核心，但两者直接创造的收益却几乎可以忽略不计。

在QQ和微信之上，腾讯结构了世界上最大的游戏业务，中国最大的长视频/新闻/歌曲/文学/手机支付(日常生活)/浏览器/手机安全业务，以及国内收入第二大的公共云业务：

优秀的IM产品很容易聚集大量用户。巨大的流量代表着巨大的价值，但价值的转化必须令人担忧，就像挖掘一座可怕的金矿。

即时通信符合“高频、刚性需求”的特点，具有前所未有的网络效应。

即时通信极端符合“高频、刚性需求”的特点，具有前所未有的网络效应。然而，由于用户不愿意支付费用，而且竞争也很激烈，一旦过度商业化，就很容易被竞争对手所取代。因此，从PC时代到手机时代，即时通信参与者普遍面临着同样的问题：如何盈利？

大多数同行都没有很好地解决这个问题：1998年，该领域的创始人ICQ在美国以4亿美元的高价回收，但后续运营不佳，享受数亿用户的skype多次转让。最后，他们在竞争中消失了，Whats应用程序被Facebook以190亿美元的高价回收，但在商业化过程中很难看到声音。即使是腾讯，在探索的早期阶段，也曾想过卖掉企业，结果因为没有人愿意买最后的罢工。

腾讯最终找到的路是：以即时通信用户为基础，围绕用户提供服务。

腾讯之所以能摆脱独特的实现模式，是因为各种特殊的内外分歧在发展过程中的共同作用:例如，我国支付体系相对落后，推动腾讯在很早的时候就建立了自己的支付平台(Q币)；

在生存的压力下，腾讯必须有勇气探索游戏等各种盈利业务，但PC互联网时代的大多数竞争对手都属于“大工厂”，没有生存的压力。

最终的结果是腾讯在即时通信行业也创造了强大的产品能力，腾讯手机游戏的成功不是“排水”的成功，而是流量和产品力量，2003年腾讯代理“凯旋”滑铁卢，荣耀之王和鸡手机游戏航行赢得全球冠军，例如。

以社交网络发财，通过收购Whatsapp称霸全球即时通信市场Facebook，绝大多数收入来自广告，现在似乎也在向腾讯学习，探索纵向一体化提高利润，如通水虚拟货币Libra，试图创建自己的支付系统，大力投资VR，储备VR时期的“船票”(如果下一个时期真的是VR时期)。

腾讯的关键是QQ和微信建立的即时通信社交媒体。腾讯的繁荣是因为它不断克服“快速、更强、更便宜的沟通供需”的差异，这是腾讯发展过程中的基本矛盾。

腾讯的关键是QQ和微信建立的即时通信社交媒体。腾讯的繁荣是因为它不断克服“快速、更强、更便宜的沟通供需”的差异，这是腾讯发展过程中的基本矛盾。因此，对腾讯最好的观察指标是QQ和微信是否能继续留住用户。

互联网应用的衰落可能始于用户体验的崩溃，也可能是因为它没有跟上时代的发展。腾讯的公司文化极其抑制，微信甚至从未公布过客户时间数据，非常重视客户体验，客户体验崩溃的概率很低。

百度在PC互联网转移到移动互联网的过程中落后了。如果未来某种改革技术取代手机(比如脑机)？），这将是对腾讯的一次大考验，目前还没有看到这种改革技术的迹象。

通过这种分析，我们了解到字节系的兴起并没有超过腾讯的基本板块，字节系的重构更多的是信息分销行业的情况，而不是社交行业的沟通。

自然，字节系占用了腾讯系的使用时间，这可能是腾讯广告收入增长不如总体增长的原因之一：

另一个常见的误解是：腾讯的市值已经这么高了，还能涨到哪里去？

由于同样的想法，腾讯市值超过1000亿、5000亿、1万亿的时候，可以一字不变地应用。

由于同样的想法，腾讯市值超过1000亿、5000亿、1万亿的时候，可以一字不变地应用。

毕竟，腾讯已经成为2009年全球市值第三大互联网企业，当时市值却是2300亿港元。

目前还看不到腾讯的终点。腾讯未来很可能会继续给大家惊喜，就像QQ秀、QQ空间、英雄联盟、微信支付、王者荣耀的快速发展一样。

此外，最近被政策一刀斩首的教育部门加剧了市场恐慌，腾讯音乐的反垄断也结束了。腾讯的市场风险有多大？腾讯的政策会结束吗？

首先，需要承认的是，确实存在政策风险。2018年游戏版号停发导致股价调整。

然而，政策打击的方向是住宅、教育、诊断和治疗，不涉及腾讯的主要业务；另一方面是对大型网络平台垄断行为的监管。斗鱼虎牙合作失败，腾讯音乐的处罚可能只是反垄断的开胃菜，反垄断政策的风险不容低估。不过话说回来，微软、谷歌等前辈在反垄断方面受到了不少小刀，但并不妨碍他们持续成长，创历史新高，反垄断政策风险不宜过高。

理想的投资态度，以低价购买

进入优秀的公司，企业陷入临时困境，可以创造良好的购买机会。

回顾过去，10年的3Q战争，15年的股市崩盘，18年的熊市 游戏版号停止都带来了很好的购买机会。

尽管我认为腾讯选择PE，尽管我认为腾讯选择PE、PS等估值法容易出现“片面”错误，但作为参考，腾讯目前的估值并不高。

腾讯在2021年初基本面与情感共鸣创下历史新高后，进入调整。目前，PE和PS指标都进入了历史底部(PE21倍，2006年至今最低，PS7.66倍，06年至今最低点7.33倍)：

所以，静态地说，现在很可能是个好价钱。

考虑到腾讯的主要收入和利润来源是游戏，游戏产品有一定的生命周期，任何游戏公司都不能保证下一个产品会很受欢迎（有些像电影），现在是腾讯的游戏（化肥 在吃鸡的巅峰时期，按20倍以上的估值可能过高(当初回收智明星通的中文媒体，估值常年犹豫10倍)。然而，腾讯拥有丰富的储备研发管道。例如，英雄联盟的手机游戏版本已经开始测试，并不排除它已经成为一个新的爆炸性产品。最终的具体情况可能是，腾讯的游戏业务利润将在当前的前提下继续增长。

更可取的分析思路可能是:抓住腾讯分析的关键差异——腾讯还是大家首选的沟通要求处理方？如果这些问题的答案是肯定的，那么腾讯仍然是最宝贵的人民币资产，只要市场没有严重、过于乐观的狂热态度，那么购买腾讯和长期投资将是正确的选择。

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