1.1. 由近及远的发展路径，由浅至深的运营模式，经验丰富的专业团队

我们认为经过三年的探索发展，泡泡玛特已进入出海加速期，海外收入呈现持续高增长趋势。纵观泡泡玛特海外业务发展历程，可以看到公司对海外业务的持续战略投入。泡泡玛特海外事业中心最初成立于 2018 年 8 月，并于 2019 年年初下设海外市场部、国际战略企划部、海外业务部三个部门。2020 年 10 月，泡泡玛特进一 步于海外三个市场设立子公司，并由国内总部负责战略发展、控制分配资源。2021 年 6 月，海外事业中心再升级为泡泡玛特国际，与泡泡玛特中国、乐园业务并列为 泡泡玛特 3 大业务板块。

泡泡玛特中国大陆外收入近三年复合增速也高达 216%，呈现快速增长趋势。其中 2021 年实现营业收入为 1.37 亿元，同比增长 85.2%，营收占比从 2018 年的不足 1% 提升至 2021 年的 3.1%。

我们认为，泡泡玛特的出海战略总体呈现出三大特征： 1）在出海路径上由近及远，当前已经形成立足亚洲，逐步面向全球的出海格局。从 2018 年起，泡泡玛特已陆续进入全球 23 个国家与地区。为拓展海外市场，公司采 用由近及远的打法策略，首先通过开发团队较为熟悉且距离较近的韩国等市场积累 经验，并依托在东方国家的成功市场经验进而去开拓以欧美为代表的西方国家市场。 从具体布局来看，是由中国推向东方国家/地区（包括韩国、日本、新加坡、中国香港和中国澳门为主），进而向西方国家拓展（加拿大、英国、新西兰、澳大利亚等）。

2）在出海模式上由浅至深，当前 2B 模式已跑通验证，积极开拓 2C 商业模式。在 经营模式上，公司经历三年多海外探索期后，业务方式已由 TO B 转向 DTC 模式。 早期进入海外市场时，泡泡玛特因自身海外影响力小、对海外业务不熟悉等原因， 选择与各国、各地区经销商合作的方式进行市场的拓展，实现了早期业务的快速拓 展。在此期间，泡泡玛特依靠自身完善、专业的供应链体系及丰富的国内销售经验， 积极提升与海外各地艺术家及品牌的合作水平。泡泡玛特也逐渐从依赖各国、各地 区营销商进行合作营销，转向与海外各地艺术家、品牌进行 IP 合作并进行独立经营 /参股经营等方式，进一步加强同海外用户的消费者触达。

3）在出海团队上配置完备，当前团队海外业务经验丰富，团队数量初具规模。在团 队配置上，公司也是积极发展专业的海外团队扩充团队规模，从而实现经营效率最 大化。目前公司副总裁文德一为中心负责人，旗下核心成员包括李艳君、金勋和朴 磊等。文德一（韩国人）作为海外事业中心负责人，来华工作 12 年，是公司创始人 王宁在北大 MBA 的同学，具有丰富的海外业务工作经验，2018 年加入公司，是泡 泡玛特海外业务从 0 到 1 的开拓者。现泡泡玛特国际总部约有百余名职员，在业务 运作分工方面，国内团队主要负责监督、指引的支持工作，而海外团队负责具体运 营事务。

1.2. 线下渠道：近十家海外零售门店，店效长期有望比肩国内水平

2021 年起泡泡玛特海外门店开拓进入加速期，海外机器人商店分布也同样初具规 模。泡泡玛特在海外线下渠道铺设过程中，复用国内打法，先通过机器人店探针， 再在具有明确需求的国家地区开设店铺。

海外零售店方面，亚洲国家/地区积极布局，部分门店店效有望比肩国内水平。截至 2022 年 4 月底，泡泡玛特于全球国家/地区共开设 10 余家零售店（不含快闪店）。 2020 年 9 月泡泡玛特第一家直营店在韩国开设，同日，DIMOO 社会大学系列盲盒 于该店全球首发，首日 200 只，开业后一小时便售罄。除亚洲地区外，泡泡玛 特英国首家门店也于 2022 年 1 月 15 日开启试运营试运营期间即吸引大批当地粉丝 前来观摩及购买，包括 SKULLPANDA、DIMOO、PUCKY 和小野等 IP 系列均大受 欢迎。2022 年 4 月 22 日，泡泡玛特新西兰店也于新西兰第一大城市奥克兰市中心 的黄金地段皇后街（Queen Street）开业。

我们观察到，泡泡玛特在店铺拓展方面打法清晰，一方面选址于核心目标用户群体 聚集的商圈，另一方面则通过新颖时尚的店铺陈列设计，从而强化消费者触达并实 现用户转换。我们以泡泡玛特新加坡一号店与韩国二号店选址为例。泡泡玛新加坡 一号店坐落于新加坡 FUNAN 购物中心一楼，且二楼有泡泡玛特自动售卖机。 FUNAN 购物中心坐落于新加坡城市中心区，曾经是新加坡最大的数码商城 （FUNAN DigitaLife Mall），承载着一代新加坡人的生活印迹和集体记忆。改造后的 FUNAN 购物中心集购物、办公、服务公寓于一体，专注于提供多样的购物娱乐体 验和线上无法带来的社群互动，将科技体验与零售完美融合，为追求生活质量、懂 技术、爱社交的新一代消费者提供全新的消费体验和生活方式，自开业以来，吸引 了大量年轻消费者，成为打卡圣地。

同样地，泡泡玛特韩国二号店坐落于首尔市龙山区 I’PARK 购物中心六楼，整层楼 入驻的都是模型手办品牌，泡泡玛特的入驻可以精准渗透到目标人群。I’PARK MALL 是一处超大型的复合购物中心，位于以数码电子产品闻名的龙山站后侧，其 包含拥有时尚馆、健康馆、文化馆的百货店、韩国国内规模最大的电子产品专卖店、 CGV 电影院、大型书店、各类餐厅等等。同时，I’PARK MALL 是韩国电子产品集 散地，汇聚了各种品牌、能的电脑、游戏机、手机、相机、家电等数码产品，精 准定位目标群体用户。

根据我们的草根调研，我们观察到：1）海外零售店的用户群体不仅仅为华人/留学 生群体，当地居民同样表现出对泡泡玛特的兴趣和购买力。以新加坡店的抽样调查 为例，3 组购物人群中 2 组为新加坡本地人，1 组为中国留学生。而在韩国二店的抽 样时间内，进店的约 20 人中仅 2 人使用非韩语进行交流沟通，韩语使用者占绝对 主导。2）基于草根调研样本测算，海外门店的店效有望比肩国内销售水平。以新加 坡店为例，其人流量较为密集，估算全年人流量有望达到十万级水平，对应全年销 量预计可比肩国内一线/新一线城市平均店效。

1.3. 线上渠道：多电商渠道全面开花，物流时效高于行业水平

海外线上多渠道拓展，第三方电商平台+独立站并驾齐驱。2019 年至 2020 年，泡泡 玛特先后入驻主流跨境电商速卖通、亚马逊平台深入开展业务，同时为了提高渠道 自主及更快打出自身品牌知名度，泡泡玛特也通过自建站进行销售。2021 年，泡 泡玛特还入驻了 Shopee 平台，开通泰国站、马来站、菲律宾站、新加坡站多个品牌 官方店铺。

速卖通（AliExpress）是阿里巴巴跨境电商业务的重要一环，2010 年平台成立至今 已过 10 年，覆盖全球 220 个国家和地区，主要交易市场为俄罗斯、美国、西班牙、 巴西、法国等国，海外成交买家数量已经突破 1.5 亿。泡泡玛特早期入驻速卖通为 自身提供了海外电商经验，方便更好地拓展其他电商平台业务。当前泡泡玛特速卖 通官方店铺过去 6 个月获得好评率高达 97.2%，其中商品描述和客服沟通评分均达 到 4.8 分，分别好于其他店铺 3.15%和 2.55%，拥有超 11 万店铺关注者。

泡泡玛特早在出海初期（2019 年）也选择入驻亚马逊平台，依托亚马逊平台，泡泡 玛特能够把产品出口至包括美国等多个海外市场，也为未来泡泡玛特打开相应市场 空间做好铺垫。

此外，2021年泡泡玛特入驻Shopee，依托Shopee的物流SLS服务及ShopeexFacebook 广告、ShopeexGoogle 广告体系持续引流，泡泡玛特在东南亚地区的线上营销吸引 了一年轻客群，实现了品牌知名度的提升。

在积累速卖通与亚马逊的销售经验后，泡泡玛特为了更好的触达海外消费者，同样 通过海外独立站的方式进行跨境销售。根据艾媒咨询数据，2020 年中国跨境出口（北 美地区）自营网站达 20.30%，第三方模式为 79.70%，且独立网站所占份额逐渐提 升。通过自建海外站的销售模式有助于泡泡玛特更好的去沉淀品牌，提升品牌知名 度，为未来泡泡玛特持续提升品牌凝聚力，讲好品牌故事做足了铺垫。

为了更好的进行本土化运营，泡泡玛特除了设立海外版官方网站外，也在当前主要 市场均设立了相应的销售网站，包括韩国、日本、法国、新加坡和澳大利亚等。当 地消费者可以直接通过本国语言进行消费，极大地提升了消费者的消费便利。当在泡泡玛特海外版官方网站上进行购物时，消费者可以注册成为会员，消费者可 以在账号中设立多个收货地址并查询物流快递进度、历史订单等。除此之外，平台 还为会员提供了专属权益体系，每 100 权益点可领取 5 美元的折扣券，且会员可通 过社交平台分享、购买物品获取权益点数。

从物流时效来看，泡泡玛特将物流体系分为极速及标准两种选择，为消费者提供 了差异化服务，分别对应的配送时效在 3-7 天或 15-30 天。横向比较来看，极速模 式快于当前市场较为流行的大部分物流速度。泡泡玛特在全球的线上市场中均选择 较快的配送体系以达到消费者更高的效益水平。在东南亚泡泡玛特联合 SLS 物流体 系，在北美泡泡玛特依托亚马逊仓储嫩里构建起相应的物流体系，均达到了快速物 流的实际效果。

1.4. 社群运营：构建全域用户社交矩阵，艺术展加速用户破圈

构建全方位的新媒体营销矩阵，强化账号本土化运营。泡泡玛特当前已入驻包括 Instagram、FaceBook、Twitter、YouTube 等多个主流社交媒体平台，社交媒体粉丝 总数超 30 万。其中像 Instagram 账号“popmartglobal”截至 2022 年 4 月 7 日粉丝数 已超过 12.5 万，合计发帖数也已过千。

此外，为了进一步通过社交账号加强同用户互动，活动内容输出，泡泡玛特针对不 同目标国家均开设了相应社交媒体账号，并采用当地语言进行运营。比如 Instagram 平台上就有包括“popmart_korea”、“popmartsg”、“popmartjapan”、“popmart_france”、 “popmart_mongolia”等分别面向不同国家和地区消费者的账号。基于每个国家消费者不同的习惯以及不同社交平台的玩法，在品牌宣发时，泡泡玛 特也做了差异化宣传，加强了互动特点。且各国对宣发海报的审美也不相同，比如 欧美更喜欢 INS 风，而韩国则相对更喜欢互动式。通过加强同当地消费者的日常交 流互动，从而进一步强化泡泡玛特的品牌心智。

泡泡玛特还在全球范围内推出了“Global Ambassador“项目，该项目旨在通过激励 潮玩爱好者们进行互动，连接世界各地的潮玩爱好者，推广潮玩文化。在活动期间， Ambassador 需要完成官方设定的任务，包括发布有关泡泡玛特的帖子、发布有关泡 泡玛特的原创内容、推广并参与泡泡玛特的活动、在所属国家或地区举办创造的 活动等。在此期间，参与者除了可以获得礼物盒子、产品、头像、T 恤衫、徽 章等周边产品以及享受 VIP 活动、促销等福利，还可以接触到参与 PTS 等大型潮玩展览活动以及与泡泡玛特全球团队进行沟通的机会。（报告来源：未来智库）

除了新媒体运营外，泡泡玛特也持续通过各类线下/线上展会，持续提升泡泡玛特的 品牌影响力，收获大量海外消费者。泡泡玛特频频参加海外及国际漫展、潮玩展， 向全世界消费者展现自身做工精良的潮玩玩具，既提升了国际知名度，也拓展了海 外市场业务范围。以伦敦 MCM 动漫展及 DesignerCon UK 潮玩展为例，在得到当地 消费者的认可后，泡泡玛特便在 3 个月内筹备并推出了英国一号店。潮玩展与漫展 作为泡泡玛特出海的信息获取方式起到了至关重要的作用。

除展会外，泡泡玛特还在当地积极举办艺术类展览，进一步扩大 IP 的海外影响力。 比如在 2021 年 11 月 11 日至 12 月 31 日期间，泡泡玛特与新加坡凯德集团开展合 作，举办以“Jolly Molly Christmas”为主题的展览。展览共分为”Yummy Party“、“ One Day of Molly”、“Molly My Childhood”和“MEGA Space Molly”四个分展主题，在凯 德新加坡岛内的 16 家商城进行。展厅中设置打卡地标、Molly 主题背景故事、AR 互动装置，通过视觉冲击与故事导入，为参观者创造沉浸式的独特体验。

1.5. 产品策略：积极融入本土文化元素，满足当地消费者需求

1）在定价策略方面，基本同国内产品线价格趋近。考虑到各个市场汇率、税收、物 流等成本差异，泡泡玛特在海外有不同的定价标准，临近中国大陆的区域，如中国 香港、中国澳门，与中国大陆基本同价，在此基础上，日本、韩国、东南亚区域溢 价不高于 15%，欧美地区不高于 75%，但当前总体售价同国内接近。

2）在产品选取方面，采用地区差异化运营策略。在进入海外市场之前，公司会根据 当地的消费者习惯分析、经销商信息的反馈、以及市场调研数据、当地文化了解等 方面进行判断，通过产品、渠道的测试来调整在海外市场的运营策略，以此来提升 成功率。以日本为例，日本的手办和潮玩市场已经成熟，且日本的受众群体以男 为主，像东京地区的用户更偏好怪兽外形的潮玩，比如 LABUBU，同时也会发售部 分当地喜爱的 IP 产品，比如 MOMOKO、MUKAMUKA 等。而法国用户相对更喜 欢可爱的人形类玩偶，因此比如密语娃娃，以及 DC、哈利波特等大版权 IP 成为重 点推广的产品类型。

特别地，泡泡玛特也于 2022 年 4 月 8 日首次发售仅面向中国大陆以外地区的 MEGA 400% SPACE MOLLY 特调系列，发售国家/地区包括日本、韩国、港澳台、东南亚、 北美、英法意、澳大利亚和新西兰等地区，产品一经发售也于海外社交媒体平台获 得众多关注。我们认为，差异化 MEGA 系列的海外发售有助于进一步抢占用户的消 费心智并营造海外市场的稀缺氛围。

3）本土文化元素融入：当地限定强化产品稀缺。泡泡玛特根据各国家、地区市场 特色文化内容，相继推出了独一无二的系列化产品。在韩国，泡泡玛特为当地消费 者独立设计了结合传统乐器长鼓的 PUCKY JANGGU；在新加坡，泡泡玛特先后推 出了 PUCKY Rose Kinght 和 Space Dimoo 等结合新加坡历史文化的产品；在英国， 泡泡玛特首发了英国 Skullpanda 黑女仆等。以上各类产品通过结合当地消费者的文 化习惯，提升消费者情感共鸣，提升了品牌的消费认知，从而为未来发展奠定了良 好的市场基础。

分析框架：我们将主要从人口/经济潜力、用户需求、市场供给三个维度，分析各国 家/地区潮玩市场的发展潜力。我们将不同国家/地区划分为几大类型：1）东亚发达 国家：以日本/韩国为代表；2）亚洲发达经济体：以中国香港、中国台湾和新加坡为 代表；3）东南亚新兴国家：以印度尼西亚/马来西亚/泰国为代表；4）澳洲&欧洲发 达国家：以澳大利亚/英国/法国/德国为代表；5）北美发达国家：以加拿大/美国为代 表，分别去探讨不同国家/地区的市场环境、发展阶段和特点。

从市场需求来看，我们发现：1）不同国家/地区的 IP 消费意识习惯同宏观经济发展 水平总体成正相关，人均 GNI 越高的国家/地区，IP 授权玩具在零售额中的占比越 高。2）潮玩市场越成熟的国家/地区同样也往往具备更强的盲盒消费心智，人均潮玩消费越高的国家/地区，盲盒消费在潮玩市场中占比也越高。从竞争格局来看，我们发现不同国家/地区均处于较为分散的竞争格局，尤其是比如 印度尼西亚等国家市场仍处于新兴发展阶段，并无明显的行业统治者出现。

总结来看，我们认为各个地区的市场特点如下： 1）东亚发达国家：高经济发展水平带动发达的文娱产业；市场成熟人均潮玩消费位 居高位；市场集中度下降/电商渠道格局变化带来市场发展机会；2）亚洲发达经济体：文化同源接受度高，潮玩成熟期盲盒占比提升显著；电商渠道 发展迅速，自动售货机有望贡献增量； 3）东南亚新兴国家：供需端均处于爆发期潮玩市场潜力巨大；行业蓝海竞争格局未 定；专卖店渠道占主导电商渠道增长迅速；4）澳欧发达国家：发达国家人均文娱支出高水平；盲盒消费有望持续为市场贡献增 量；渠道变革趋势显著，线上渠道逐步占据主导地位，线下渠道更注重便利化现代 化； 5）北美发达国家：市场规模庞大，消费需求与能力突出；盲盒及授权玩具需求旺盛； 渠道端线上跃居主导，线下便捷强和价比高的超大型商超发展态势好。

我们基于以下两种方式对海外潮玩市场规模进行测算和交叉验证，预计 2025 年海 外主要国家/地区的在中场景下总潮玩市场空间在 375 亿美元左右，对应的 CAGR 在 22%。 潮玩渗透率*文娱支出规模用户数*人均消费额=潜在用户*渗透率*人均购买频次*单价，潮玩渗透率*文娱支出规模 我们认为，潮玩消费的增长同文娱消费支出的增长具备较强相关，尤其随着年轻 用户的消费需求崛起，潮玩消费在文娱消费支出中的占比仍有提升空间。在渗透率 方面，我们将 2025 年的渗透率值设定为“基础值+增加值”两部分，基础值参考各 地区 2017-2019 年潮玩消费占文娱消费支出比例的平均值，而增加值参考各地区 1） 当前渗透率水平和 2）文娱消费增长速度分为三层 0.6%/0.9%/1.2%。在文娱支出规 模方面，则参考 Euromonitor 的预测值。在中情况下，我们预计 2025 年海外潮玩 市场规模在 375 亿美元。

用户数*人均消费额=潜在人口*渗透率*人均购买频次*单价 我们认为，潮玩消费的增长驱动力来自于潮玩消费用户的持续增加，以及人均消费 金额的提升，各地区潮玩消费人群和 ARPPU 值均有提升空间，新用户向老用户转 变的过程中购买频次和单次消费金额都会带动消费金额的提升。在潜在用户规模方 面，考虑到潮玩的主要消费人群为 13-44 岁，因此通过 13-44 岁人口*渗透率进行测 算；1）人口：2025 年 13-44 岁人口参考 World Bank 的预测值；2）渗透率：基于日 本市场扭蛋目前 58%的渗透率水平，预计 2025 年各国渗透率有望达到 30%~50%， 我们将渗透率假设分为 30%/40%/50%三层（其中考虑到印尼人口基数较大且市场仍 处于早期阶段，因此假设其 2025 年渗透率为 15%）。同时考虑悲观/中/乐观三种 情况。

在人均消费方面，1）人均购买频次：根据我们先前发布的报告，预计中国市 场的购买频次将达到 3.4 次左右，考虑到购买频次与新老消费者占比相关，而这与 潮玩市场成熟度相关，因此我们参考 2015-2019 年各国潮玩市场增速将各国的购买 频次划分为 2/3/4 三档（印尼基于上述原因假设为 1 次）。2）单次消费金额：根据我 们先前发布的报告，中国市场的单次消费金额预计将达到 182 元左右，考虑到各国 物价水平差距，以及在潮玩购买结构中随着老用户占比上升，手办等高价潮玩的占 比也会增加，设定为 200/300/400 元三档（其中美国市场由于物价水平和潮玩市场 成熟度较为突出，因此单次消费金额给予 500 元的假设，而印尼基于上述原因假设 为 150 元）。在中情况下，我们预计 2025 年海外潮玩市场规模在 374 亿美元。

根据两种方法测算，我们预计 2025 年海外主要潮玩市场规模将在 375 亿美元左右。 我们假设长期来看各国潮玩市场将维持在这个规模，参考行业市占率水平对泡泡玛 特的市场份额进行敏感分析，预计泡泡玛特远期的海外市场空间中情况下约为 29 亿美元。

通过对海外代表 IP 公司历史收入表现复盘，我们认为 IP 出海对于带动公司营收增长贡献显著，长期来看海外营收占比能够贡献 30%左右。我们以万代南梦宫、三 丽鸥和 FUNKO 为例，万代南梦宫自 2011 年“重启”后开始发展期海外业务，并逐 步恢复了其在海外市场的增速，至 2020-2021 财年已达到 2509 亿日元，在总收入中 的占比也达到 33.87%，从公司海外收入构成来看，美国、欧洲、亚洲市场分别占约 40%/30%30%，分布较为均匀。

三丽鸥自 2000 年后开始大力发展海外业务，对总收入的贡献也持续增加，2013-2014 财年这一占比达到了最高的 40.27%，海外收入规模达到 310 亿日元，近几年维持在 23%左右的水平。从海外构成来看，早期公司的海外市场以北美为主，2007-2012 年 欧洲为主要市场，但在此后北美和欧洲市场均逐渐收缩，目前亚洲成为公司首要海 外市场，在海外收入中占比达到约 60%。FUNKO 的海外业务在疫情前也维持高于美国市场增速，2016 年公司海外收入仅 0.7 亿美元，占比 17%，至 2021 年海外收入已达到 2.85 亿美元，占总收入的 28%。从 构成来看，FUNKO 的海外市场以欧洲为主，近几年欧洲市场的收入在海外业务中 占比一直维持在 70%左右的水平。

此外，我们通过复盘海外代表 IP 公司的历史股价演绎，也发现出海业务同股价 表现的传导机制大致可以分为几个过程：海外市场拓展，收入和利润的持续增长来 验证出海商业模式可行→海外营收利润增速提升，进而带动估值中枢上移。我们 同样以以万代南梦宫和三丽鸥两家公司为例。

三丽鸥：2009 年 11 月至 2013 年 9 月期间，三丽鸥盈利能力快速提升带动股价上涨 813%，同期日经 225 指数仅上涨 46%，高利润率的海外业务占比提升成为公司大 幅跑赢指数的关键。具体来看，三丽鸥的海外业务在 2000 年前维持较低的占比水 平，早期的股价波动主要受本土业务变化驱动。2000 年的主要上涨行情发生于 2010- 2013 年，得益于两方面因素公司利润水平快速提升，1）在收入水平基本不变的情 况下，日本本土市场的营业利润率从 2009 年的 8.2%快速增加到 2013 年的 27.8%。 2）具有更高利润率的海外业务占比持续提升，从 2000 年到 2009 年海外业务占比 从 6.39%提升到 24.15%，并在 2010-2013 年的上涨区间中进一步提升到 40.3%，成 为盈利能力增强的关键原因。

从估值上来看，在海外业务通过营收和利润增长逐渐得到验证后，三丽鸥在海外扩 张期的估值中枢也同样有了明显的上升趋势，PS 均值从 2009 年的 0.8x 左右提升到 2013 年的 4.6x。PE 均值也从 2010 年的 20x 提升到 2013 年的 27x。

万代南梦宫：2015 年后国内外业务的蓬勃发展特别是海外业务的高增长水平是公司 股价长期上涨的主要驱动因素，2015 年初至 2020 年末股价上涨达 249%，远超同 期日经 225 指数 70%的上涨幅度。具体来看，万代的海外业务在 2011-2015 年期间 维持在比较低的水平，约为18%，2015年后开始占比持续提升，2021年达到33.87%， 这一期间，公司海外业务增速基本维持高于本土的水平，且与三丽鸥不同的是，万 代的营业利润率水平在 2015 年之后从约 9%提升到 11%，并没有较大变化，更多是 在海外的市场份额持续扩张带来的整体利润水平提升。（报告来源：未来智库）

从估值上看，随着公司海外市场不断扩张，利润持续得到验证，PE 水平逐年上移， 从 2012 年的平均 10x 左右达到 2020 年的平均 25x，PS 也从 0.4x 左右增长到 2x。 近几年公司业务发展基本维持稳定，海外市场占比维持在30%-35%，2020年至2022 年 4 月 6 日平均 PE 约 29x，PS 约 2.2x，可以作为长期参考指标。

4.1. 东亚发达国家：具备较强 IP 消费心智，市场格局变化迎新机

4.1.1. 宏观环境：人口众多收入水平领先，线上零售消费持续发展

1）区域人口众多，国民经济发达。日韩两国人口密集，2021 年日本/韩国人口规模 分别达到 1.25 亿和 5 千万，其中 13-44 岁人口分别约 4 千万和 2 千万。日本、韩国 作为东亚地区发达经济体， 2020 年人均 GDP 均超过 3 万美元，远高于世界平均水 平。

4.1.2. 消费需求：具备长期 IP 消费习惯和能力，人均潮玩消费位居高位

1）文娱消费水平居于高位。日韩人均 GNI 和文娱消费支出在亚太地区名列前茅， 具有较强的文娱消费能力和意愿。World Bank 数据显示两国 2019 年人均 GNI 为 4.16 万/3.01 万美元，2015-2019 年 CAGR 约 1.2%/3.6%。Euromonitor 数据显示， 2019 年日本/韩国人均文娱消费支出为 1673/1008 美元，远高于 400 美元的世界平均 水平。

2）重视文化内容产业，对于 IP 消费接受度高。日韩两国在政策端一直致力于维护 良好的文创环境，使得两国文创意识强、消费者对潮玩等文创产品有着强烈兴趣。 根据日本动画协会，日本动漫市场规模始终保持稳健增长，2015-2019 年 CAGR 为 8%，2020 年受疫情负面影响但仍达到 24261 亿日元。2021 年韩国文化振兴产业研 究院调查显示，在年平均卡通形象可消费金额中，回答“1 万韩元以上~不到 5 万韩 元”的比例最高，占比为 28.8%，且随着时间推移可以发现年平均卡通形象在 5 万 韩元以上的比例不断增加，消费者愿为喜爱的卡通形象支付更高的金额。

IP 授权玩具在日韩两国也受到欢迎，反映出日韩两国消费者对于 IP 消费的较强偏 好。根据 Euromonitor 数据，日韩两国 IP 授权玩具市场规模在 2020 年分别达到 20.1 亿美元和 5.5 亿美元，占玩具市场的 36.1%和 45.1%，远超世界平均水平。

3）潮玩市场成熟度高，人均消费维持高位。基于 Euromonitor 数据，2019 年日本/ 韩国市场规模分别为 10.6 亿/4.5 亿美元，2015-2019 年五年 CAGR 约 6.1%/2.9%， 尤其是韩国 2020 年逆势同比增长 3%，展现出较强的市场韧。两国人均消费额则 在 2019 年也均高于 8 美元，具有较强的付费能力和付费意愿。

4）盲盒需求较为旺盛。2019 年日韩盲盒收入分别为 1.04 亿美元、3 千万，占比稳 重有升。韩国自 2015-2020 年盲盒占比基本维持稳定，而日本则在 2017 年实现较大 提升，2020 年疫情下部分品牌受影响较大占比有所回落。

4.1.3. 市场供给：竞争格局逐渐分散迎新机，线上渠道持续发力

1）市场新玩家持续涌现，CR3 呈现下降趋势。Euromonitor 数据显示，2020 年两国 玩具市场 CR3 均低于 40%，日本 CR3 自 2015 年的 42.7%下降至 2020 年的 39.2%， 韩国 CR3 则同样自 2015 年的 28.8%降至 2020 年的 19.1%，两国市场集中度近年均 呈现下降趋势，市场新玩家不断涌现。

2）线下渠道仍为主流，线上渠道快速兴起。从玩具市场渠道分布来看，线下渠道仍 是主流，比如日本玩具市场销售主要以专卖店形式为主，收入占比始终保持在 30% 以上，我们判断玩具专卖店因其更强体验感和服务感受到日本消费者喜爱。但另一 方面，我们观察到线上渠道呈现持续增长的态势，尤其是疫情期间进一步助推了线 上渠道的发展。Euromonitor 数据显示，2015-2019 年日本线上渠道收入 CAGR 为 13%，2020 年线上渠道收入同比增长 17%，达到 12 亿美元，线上收入占比超过 20%。 韩国 2015 年后线上渠道已较为成熟，2015-2019 年 CAGR 约为 3%，2020 年线上收 入占比达到约 1/3，成为第二大销售渠道。

4.2. 亚洲发达经济体：潮玩消费心智成熟，盲盒占比快速提升

4.2.1. 宏观环境：具备发达国家典型特征，消费线上化接近世界平均水平

1）区域人口众多，经济水平发达，具有典型发达国家特征。中国香港、中国台湾和 新加坡属于亚洲发达经济体，根据 World Bank 数据，2020 年三者人均 GDP 超过 2.5 万美元，预计 2021-2025 年 CAGR 在 3%-4%范围内。人口结构上与日韩具有相同特 点，13-44 岁人口占比在 40%左右。

2）零售额稳健，线上零售消费持续提升。港台新作为亚洲发达经济体，消费水平稳 健，线上化表现良好，渗透率接近世界平均水平。Euromonitor 数据显示，2021 年中国香港、中国台湾、新加坡零售额同比分别为 8.69%/1.34%/8.69%，其中线上零售额 2021 年同比增长均超过 10%，零售消费持续向线上转型。

4.2.2. 消费需求：文娱消费基础良好，盲盒市场快速开拓

1）人均收入维持较高水平，文化消费能力和意愿强。疫情前人均 GNI 和文娱支出 水平较高且有上升趋势，World Bank 数据显示中国香港/中国台湾/新加坡 2019 年人均 GNI 为 5.17/2.47//5.83 万美元，同样远超全球平均水平。文娱消费方面，Euromonitor 数据 显示，2019 年中国香港/中国台湾/新加坡总消费金额分别为 633/895/2326 美元，同样高于世 平均水平。

2）文化同根同源，内容市场潜力巨大。港台新总体与国内文化背景相似，有较深的 文化基础。根据中国香港统计局数据，中国香港 2019 年文化及创意产业增加值约 1.3 亿美 元，在中国香港总 GDP 中占比 4.8%，其中艺术品、古董及工艺品增加值为 1900 万美 元。根据韩国文化产业振兴研究院数据，台湾/新加坡文化内容市场规模在 2020 年 分别为 162 亿/65 亿美元，预计 2025 年有望达到 189 亿/84 亿美元。

此外，港台新对于 IP 授权消费同样具备较强偏好。根据 Euromonitor 数据，港台新 三地 IP 授权玩具市场规模在 2020 年分别达到 1.66 亿/1.72 亿/0.81 亿美元，占玩具 市场的 48.3%/49.7%/38.1%，也均超出世界平均水平。

3）潮玩市场稳健，人均消费额度较高。根据 Euromonitor 数据，2019 年中国香港/中国台湾/ 新 加 坡 市 场 规 模 为 0.71/1.02/0.67 亿 美 元 ， 2015-2019 年 CAGR 分 别 约 为 2.2%/1.8%/0.4%。人均消费量在 2019 年约合 10/4/12 美元。

4）盲盒消费占比持续提升，存在一定地区差异。其中，中国台湾过去 5 年占比翻倍 提升且仍具备较大发展空间，中国香港近 5 年也实现超翻倍增长，新加坡至 2020 年占 比已达到 17.2%的水平且逐年增长，盲盒产品有望成为这些地区未来潮玩市场的增 长动力。

4.2.3. 市场供给：市场格局相对稳定，新兴渠道占比不断提升

1）市场竞争格局相对稳定。近年中国香港 CR3 自 2015 年的 35.8%略有上升至 2020 年的 39.5%，中国台湾 2020 年 CR3 较 2015 年提高了 6pcts，新加坡 2020 年 CR3 较 2018 年增加约 3pcts，整体格局比较稳固。

2）线上电商发展迅速，自动售货机有望引领线下渠道变革。一方面，线上渠道增势 喜人，根据 Euromonitor 数据，2015-2019 年港台新线上渠道收入 CAGR 为 46%/6%/14%，2020 年线上收入同比增长均高于 90%，线上占比多高于 20%。另一 方面，线下渠道虽受疫情冲击但仍是主要来源，自动售货机发展趋势较好。三地以 传统玩具专卖店、百货商城为主，两渠道占比分别在 30%-50%和 10%-20%的范围左 右变化。自动售货机方面，中国香港和新加坡的该渠道收入 2015-2019 年 CAGR 分别为 14%和 7%，由于具有较低的人力成本，可以通过大数据分析不同消费者群体偏好， 在部分地区还受到政府政策支持（如新加坡为达标自动化项目报销80%的项目成本）， 未来有望成为线下增长的重要来源之一。

4.3. 东南亚新兴国家：供需处于快速发展期，市场潜力巨大

4.3.1. 宏观环境：经济高增速叠加人口结构优势，消费潜力不断释放

1）国民经济维持高水平增长。World Bank 数据显示，2016-2019 年印度尼西亚/马来 西亚/泰国人均 GDP 的 CAGR 超过 3%，零售消费在 2020 年前后也保持着较好的发 展趋势，线上渠道实现高速增长，三个国家总零售额 2016-2019 年 CAGR 均高于 3%，预计 2021-2025 年 CAGR 将高于 8%，基于经济的快速增长和电商的普及，三 国线上零售额 2015-2019 年 CAGR 均超过 35%，预计 2021-2025 年 CAGR 仍将高于 20%。

2）人口结构呈现年轻化特征，具备较高消费潜力。东南亚地区具备良好的人口结构， 年轻人作为潮玩消费的主力占比较高，根据 Euromonitor 数据，印度尼西亚/马来西 亚/泰国 13-44 岁人口分别为 2991 万/13736 万/1746 万人，占比均高于 40%。考虑到 东南亚地区的人口仍维持一定增长水平，印度尼西亚/马来西亚/泰国 2017-2021 年人 口 CAGR 约 1.1%/0.7%/0.3%，人口红利带来了巨大的消费潜力。

4.3.2. 市场需求：潮玩消费增速快，本土及周边文化认可度高

1）文娱消费支出随收入增加不断提升。World Bank 数据显示，印度尼西亚/马来西 亚/泰国 2019 年人均 GNI 分别约 0.4 万/1.1 万/0.7 万美元，2015-2019 年 CAGR 超过 5%。疫情缓解推动国民收入和文娱支出好转并恢复快速发展。Euromonitor 数据显 示，三国文娱支出 2015-2019 年 CAGR 均高于 5%，2019 年绝对消费支出分别为 58/436/238 美元。

2）受亚洲国家文化潮流影响认同度高，IP 消费处于快速增长期。东南亚积极保护 传承自身传统文化，同时重视和周边展开文化产业合作，对东亚文化认可度较高。 韩国国际文化交流振兴院数据显示，马来西亚、泰国和印尼的“韩流”消费指标超 过平均水平在多个国家中位于高位。此外，三国内容市场预计在未来 5 年也将保持 较高速增长，在 2025 年分别达到 101 亿、199 亿和 284 亿美元。（报告来源：未来智库）

同时，东南亚三国授权玩具市场也增速较快，总体规模和人均消费均有进一步扩展 空间。东南亚主要国家授权市场规模在过去的 5-10 年实现了较快增长，年同比增速 最高可达 20%，人均消费额有较大上升潜力，其中泰国预计 2017-2022 年 CAGR 超 过 7%。

3）潮玩市场处于成长期，人均消费有较大上升空间。根据 Euromonitor 数据，2019 年印度尼西亚/马来西亚/泰国市场规模约 1.20/0.69/1.82 亿美元，同比增长超过 5%， 2015-2019年五年CAGR约在5%-8%范围内。人均消费量在2019年分别为0.4/2.1/2.6 美元，2015-2019 年 CAGR 约 5%/4%/8%。随着经济水平和支付能力的不断提高， 预计未来整体市场规模及人均消费水平都将有较大提升空间。

4）盲盒目前占比较低，预计随收入水平提升潜力巨大。根据 Euromonitor 数据，印 度尼西亚/马来西亚/泰国 2020 年潮玩市场中盲盒消费占比逆势增长,分别达到 4.7%/2.8%/4.0%。考虑到东南亚地区较低的人均收入水平，预计随着人均收入水平 的提高，未来东南亚国家在盲盒消费意愿上持续提升的空间。

4.3.3. 市场供给：竞争格局尚处早期，线上渠道发展迅速

1）行业集中度较低，龙头公司尚未显现。 2020 年三个东南亚国家潮玩市场 CR3 数 值较小，整体低于 30%，无论是国内公司出海或是本土潮玩公司都仍有较大机会。

2）线上渠道强势增长。伴随近几年东南亚市场电商的快速崛起，潮玩销售渠道开始 向线上倾斜。2015-2019 年线上渠道收入 CAGR 高于 50%，疫情封锁进一步助推线 下渠道发展，2020 年同比增长高于 150%。但总体上看，线下渠道尤其是传统玩具 专卖店以及百货商城仍是业务开展的主要载体，包含超市、便利店等的杂货店渠道 发展相对较快。印度尼西亚/马来西亚/泰国玩具专卖店和百货商城渠道占比分别在 48-60%和 10-30%范围左右，其中线下传统玩具专卖店近两年都保持在 1.5 亿美元以 上，2015-2019 年 CAGR 为 7%/3%/8%。

4.4. 澳欧发达国家：盲盒带动潮玩市场增长，渠道变革亮眼

4.4.1. 宏观环境：发达经济环境为零售业提供强力支持

1）经济发达，人口总体偏老龄化。作为主要的发达国家，欧美人均 GDP 水平均在 3 万美元以上，且保持较为稳定的水平。人口结构上以老龄化为主要特点，根据 Euromonitor 数据，四个国家 2017-2021 年人口 CAGR 在 0.2%-1%之间，13-44 岁人 口在 1-3 千万范围左右，占比 30-40%左右，65 岁以上人口占比超过 10%，预计未 来玩具市场玩家将推出更多以成人为中心的玩具来扩大消费者基础。

2）零售业成熟发展水平高，线上销售渠道快速发展。欧美发达国家零售额水平较高， 发展态势较好承压能力强，除法国外在 2020 年均实现同比增长。2016-2019 年四个 国家国 CAGR 在 1%-4.5%范围，预计 2021-2025 年 CAGR 均超过 3%。主要国家的 零售消费也在积极进行向线上渗透，2016-2019 年 CAGR 多在 10%以上，预计 2021- 2025 年 CAGR 均超过 8%。

4.4.2. 市场需求：成熟潮玩市场具备规模，盲盒消费持续贡献增量

1）国民收入处于高位，文娱消费不断提升。作为领先发达经济体，人均 GNI 水平 高整体上升，维持和发展了文娱消费大规模的有效需求。World Bank 数据显示该四 个国家 2019 年人均 GNI 超过 4 万美元，2015-2019 年 CAGR 在 2%-5%范围。随着疫情缓解、宏观政策发挥作用和技术提升等，人均收入有望回升并持续发展，进而 影响文娱消费。Euromonitor 数据显示，澳法德英四个国家人均文娱消费均处于高位， 2020 年分别为 2952/1614/2244/2731 美元，远超于世界平均水平。

2）多元文化接受度较高，IP 授权玩具市场空间广阔。四个国家多年以来重视文创 产业，为其持续发展提供了全方面的保障，而其对于亚洲文化好奇也推动了近年来 亚洲文化产品的出海和蓬勃发展。2018 年，25 年来好莱坞首部全亚裔电影《摘金奇 缘》票房大卖，上映首周登上欧美票房榜首。同样根据 YouTube 数据显示，早年出 海国产剧《还珠格格》《三国演义》《西游记》总播放量达到千万级，其中《西游记》 全集总播放量 6115 万，平均每集总播放量 344.6 万。此外，根据韩国文化振兴产业 研究院数据，2020 年澳法德英四个国家文化内容市场规模分别在 315/680/999/971 亿 美元，预计 2020-2025 年 CAGR 在 4%-6%范围。

庞大的授权玩具消费需求具有相对稳定的发展趋势。疫情拉动授权玩具需求增长，澳法德英四国 2020 年同比增长超过 3%，其中英国表现突出达到 12 亿美元，总体 规模处于突出水平。

3）高成熟度的潮玩市场具备较大的市场规模，人均消费额保持在较高水平。根据 Euromonitor 数据显示，2019 年澳大利亚/法国/德国/英国潮玩市场规模分别为 2.11/8.74/9.19/10.91 亿美元。各国消费者对潮玩购买力强，2019 年四个国家潮玩人 均消费量在 8-16 美元范围，2015-2019 年西欧三国 CAGR 约在 1%-5%范围。

4）盲盒商业模式验证，消费占比增长迅速。盲盒占市场渗透率处于世界前列，预计 仍将有较好发展。2019 年四个国家盲盒收入在 2 千万-2 亿美元左右，2015-2019 年 CAGR 多高于 10%，2020 年多实现同比增长，盲盒占潮玩总收入高于 12%，我们认 为这与 Giochi Preziosi、MGA（LOL Surprise）、Shopkins、Moose Toys（推出产品 Treasure X Aliens，澳大利亚国内）、Woolworths（推出产品 Lion King Ooshies 系列， 澳大利亚国内）在盲盒产品方面的开发与销售有关。

4.4.3. 市场供给：新品牌仍有空间，线上扩张线下积极寻求变革

1）龙头市占率有限，新品牌仍有竞争空间。根据 Euromonitor 数据，2020 年欧美四 个国家玩具市场 CR3 均低于 40%，市场总体处于相较分散的竞争格局，有利于新品 牌的进入和发展。

2）线上渠道占比迅速提升，线下模式积极寻求数字化转型。一方面，线上渠道持续 渗透，欧洲和澳洲线上渠道整体起步较早，根据 Euromonitor 数据，2015-2019 年四 国 CAGR 在 2-12%，2020 年受疫情印象占比持续提升，特别是在德国和英国已经成 为第一大销售渠道。另一方面，传统渠道仍是销售收入的重要来源，数字化/便利化 成为主要变革方向。这些国家多以杂货商和传统玩具渠道为主，线下首要渠道占比 多在 20-30%左右，近年来逐渐呈现便利化发展趋势，部分国家供给方通过数字化变 革利用新商业模式吸引消费者，例如推出“点击取货”新模式吸引消费者；以及在 直销领域利用数字化，英国直销渠道借此在 2020 年同比增长 4.82%；以数字化支付 为基础的自动售货机也呈现良好发展趋势，德国自动贩卖机 2015-2019 年收入 CAGR 为 7%。

4.5. 北美发达国家：文娱消费需求与消费能力突出，市场空间广阔

4.5.1. 宏观环境：国民经济整体运行稳健，线上零售发展趋势向好

1）经济发展水平领先，地区年轻人群具备一定规模。美国和加拿大的人均 GDP 水 平超过 4 万美元，年轻人口总体较多，根据 Euromonitor 数据，美国/加拿大 2017- 2021 年人口 CAGR 分别为 0.44%/ 1.12%左右，13-44 岁人口分别为 1.4 亿/2 千万， 占比 40%以上，65 岁以上人口占比超过 10%。

2）零售格局持续演变，电商渠道实现高速发展。疫情提速线上渠道发展，2016-2019 年两国零售总额 CAGR 在 3%-4%范围左右，预计 2021-2025 年 CAGR 达到 4.7%以 上，其中线上零售额在 2016-2019 年的 CAGR 均在 10%以上，预计 2021-2025 年 CAGR 均超过 9%，线上零售渗透率均高于世界平均水平。

4.5.2. 市场需求：潮玩消费规模突出，盲盒占比提升显著

1）较高的国民收入支撑了人均文娱消费的增长。虽然在 2020 年受疫情冲击出现一 定下滑，但两国国民收入和人均文娱消费仍处于较高水平。World Bank 数据显示北 美两国近年人均 GNI 维持在 4 万美元的水平以上，2015-2019 年 CAGR 在 2%-3% 范围左右，Euromonitor 数据显示，2019 年两国文娱消费分别为 3852 美元和 2172 美 元，远超全球平均水平。

2）文化构成了多元文化发展基础，潮玩消费规模突出。根据日本动画产业协会 数据，加拿大和美国多年以来在“日本对外签订动画和游戏授权合约数”榜单上排 名靠前，尤其是美国在 2017-2020 年均位于榜单第一，2020 年合约数为 474 个，同 比上升 62.3%，加拿大在 2020 年合约数为 450 个，排名第二，同比上升 127.3%。 此外，根据韩国文化振兴产业研究院数据显示，2020 年美加两国内容市场规模分别 在 544 亿美元和 8446 亿美元，预计 2020-2025 年 CAGR 约 5%。

与此同时，北美两国授权玩具市场规模表现突出，呈现稳健增长态势。加拿大和美 国的授权玩具市场发展趋势相似，2015-2019 年 CAGR 高于 3%，2020 年市场规模 分别约达 5 亿和 90 亿美元，同时北美授权玩具人均消费水平在不同区域中排名首 位，超过 20 美元，居民消费意愿高，消费能力强。

3）美国潮玩市场规模与人均消费额均保持在较高水平。Euromonitor 数据显示，2019 年加拿大/美国市场规模约 3.44/81.79 亿美元，2015-2019 年 CAGR 约 1.2%/5.8%， 2020 年同比增长 0.7%/4.6%。2019 年两国潮玩人均消费量分别为 9.1/24.8 美元，两 国人均潮玩消费能力也处于高位。

4）盲盒在潮玩市场中表现突出。北美两国潮玩市场中盲盒占比同样领先整体其他国 家和地区。2020 年美国和加拿大盲盒占潮玩收入比分别为 19.5%和 12.5%，主要得 益于 MGA 的 LOL Surprise 以及 Haro 和 FUNKO 的相应系列产品的强劲市场表 现。

4.5.3. 市场供给：市场竞争格局为新进入厂商提供机会，线上渠道跃居主导

1）龙头市占率有限，新玩具仍具备进入发展空间。Euromonitor 数据显示，2020 年 北美两国玩具市场 CR3 市占率同样低于 40%，市场格局总体较为分散，考虑到北美 巨大的市场空间，新玩家的进入仍具备广阔空间。

2）电商渠道成为主要渠道，线下仍是重要的消费场合。疫情带动原有的线上渠道进 一步发展，根据 Euromonitor 数据，2015-2019 年加拿大/美国线上收入 CAGR 分别 为 12%/15%，2020 年线上渠道收入同比增长 47%/30%，达到约 7 亿/97 亿美元，线 上收入占比分别多高于 30%，同比增长 36%/20%，成为两国第一大销售渠道。方便 快捷且价比较高的线下渠道发展较好，在总收入中占有重要地位。加拿大和美国 超大型商超呈现出较好的发展态势，2015-2019 年收入 CAGR 分别为 5%/2%，2020 年同比增长 9%/12%，收入达到 4 亿/93 亿美元，占比约 22%/34%，这与超大型商超 较多开展类似于“黑色星期五”的折扣活动以及消费者在疫情期间更频繁地进入杂 货商城购买生活必需品和使用商家提供的配送服务有关。

万代如何开拓海外市场？为解决因 2005 年万代和南梦宫合并后的业务协调不善而 产生的五年营收持续下跌的停滞危机，万代南梦宫于 2010 年 4 月“重启”计划，目 标转型成为 IP 轴战略下的全球娱乐集团，在产品、渠道、营销多维度发力，并深度 探索海外综合文娱市场，从而迎来将近 10 年的黄金增长期。

特别地，在 2018-2021 年的中期战略中，万代南梦宫定义中国为重点海外发展区域， 同步发展全球 IP 业务。对于中国，万代南梦宫核心策略是通过建立海外子公司、提 升对万代南梦宫日本 IP 的认知、加速孵化中国原创 IP 进驻中国市场。其最终目标 是通过建立“本地生产本地消费”的模式，在 ALL BANDAI NAMCO 概念下“成长 为中国第一大娱乐公司”。在其他海外市场中，万代南梦宫则是重点发力拓宽销售渠道，同时加强 IP 意识，建立 ALL BANDAI NAMCO 概念。本文将从产品、渠道、 营销三个维度去探讨万代南梦宫的出海策略。

5.1. 产品端：因地制宜+孵化海外原创 IP，深度挖掘海外文化元素

万代南梦宫作为以打造 IP 为战略核心的综合泛娱乐集团，在海外产品战略推进过 程中，我们认为有以下特点：1）针对地区消费人群特点，设计相匹配的运营打法； 2）积极推进已有热门 IP 海外本土化，加强与海外品牌的联动合作；3）汲取海外文 化元素，孵化海外原创 IP。（报告来源：未来智库）

因地制宜不同地区差异化运营，破解核心用户消费逻辑 为扩大集团在海外潮玩、游戏等泛娱乐市场影响力，万代南梦宫针对不同国家的消 费特点和市场前景设计了相应的发展路径。1) 针对亚洲地区市场，以中国为例：中 国 Z 世代群体已超 3 亿，人口数量庞大，增速迅猛，影响力不断提升。从消费偏好 来看，Z 世代在兴趣爱好、消费习惯上的特与泛娱乐消费 IP 驱动、“种草式消费”、 线上线下结合推广等商业模式契合。该群体以“兴趣悦己、精神力量”为其主要消 费逻辑，在二次元文化圈、手账圈等小众文化圈层中举重若轻，已成为泛娱乐消费 领域核心群体。

中日地缘位置相近、文化特征相似，青少年更易接受小众 ACG 文化影响，中国二次 元等亚文化普及率相对较高，2019 年中国泛二次元用户规模已达 3.9 亿人，基本完 成 Z 世代二次元文化全覆盖。这部分群体同样具备强劲的消费潜力。根据腾讯《消 费者》数据，中国 Z 世代群体每月可支配收入达 3,501 元，远高于全国居民 月人均可支配收入 2,352 元。

因此，万代南梦宫初入中国市场时，观察中国 Z 世代核心圈层特点，切入 ACG 文 化圈层，以日系经典 IP 手游合作为突破口，重点选择《火影忍者手游》、《航海王 启 航》等回合制 RPG 游戏，以二次元热门 IP 作为进驻亚洲海外市场的先锋产品，早 期营收以热门 IP 动漫手办、二次元联营手游为主。

2）针对欧美地区市场：从美国泛娱乐市场 IP 消费角度而言，美日文化差异较大， 美市场中已有迪士尼、漫威等高成熟度 IP，本地 IP 授权商优势显著。根据 License Global 报告，2021 年度全球十大顶级 IP 授权商中，美国公司占比高达 80%，有包 括迪士尼、孩之宝、meredith 在内的全球大型 IP 授权公司，从玩具、影像、媒体等 全方位囊括美国文娱消费领域。

与此同时，从美国游戏市场偏好而言，美移动游戏市场用户画像表现强休闲和策 略，一方面，游戏类型以非联网单机娱乐游戏为主，本地开发团队在热门游戏下 载排行中占据半壁江山，热衷“消除+建造”类移动游戏，另一方面，根据 AppAnnie 统计，凭借强大的整体手游用户基数和出色的玩家付费能力，美国已成为全球最发 达 SLG 游戏消费市场，北美营收将近 20 亿美元，下载与收入总量远超他国市场， 而日本开发团队擅长的日式 RPG 游戏以角色扮演、强剧情分支为其主要卖点，在以 休闲、策略类为用户主要消费对象的美国市场中缺乏发展动能。

因此，万代南梦宫先发高达、“超人”等具有英雄主义特点的系列产品，早期销售以 机器模型、游戏设备为主，逐步过渡到联动欧美 IP 进行模型设计与生产。万代南梦 宫（欧美）也重视用户游戏偏好，转入深耕欧美原创 IP 下的 SLG/AVG 游戏，如《小 小噩梦》开发自瑞典，《报复》原型为英国惊悚故事，《双子幻镜》故事背景发生在 西维吉尼亚小镇。

联动海外潮玩+融合海外元素，助力 IP 持续破圈 万代南梦宫在进驻海外市场的过程中，在已有热门 IP 在海外市场的粉丝基础之上， 进一步通过以下两种方式推进 IP 的海外破圈： 1）联动海外品牌，年轻势力合力破圈。我们注意到，万代南梦宫在选择联动的合作 对象时，往往选择契合年轻化消费、文化娱乐相关品牌，契合万代南梦宫产品调。 如：2017 年，推出中国市场限定版《太鼓达人》月饼；2020 年，“吃豆人”40 周年， 万代南梦宫和众多中国本土品牌苏泊尔、及考斯工业等推出系列联名商品，如吃豆 人主题家电、吃豆人联名服装等。

2）加速海外文化融合+上新本土限定周边。比如万代南梦宫于 2019 年推出“机动 战士高达”中国大陆市场限定的“十二生肖高达·亥猪”；万代欧美于 2021 年 10 月 推出美国市场限定周边 ENTRY GRADE RX-78-2[US] GUNDAM，将美国星旗等文 化元素与高达模型巧妙融合。

万代南梦宫同样也同海外优质 IP 合作，一同推出泛娱乐周边，比如万代南梦宫（中 国）参与制作销售中国动画大电影《哪吒：魔童降世》手办周边；2021 年 9 月，万 代南梦宫（美国）联动漫威宇宙推出《蜘蛛侠：英雄无归》蜘蛛战衣 S.H.Figuarts。

3）孵化融合海外元素的原创 IP。比如万代南梦宫(上海)与中国上海欣雨动画设计有 限公司合作，展开《暗界神使》由概念到小说到动画的泛娱乐闭环，进一步推广该 IP 广播剧、网剧、银幕电影、游戏的深度联动；万代南梦宫（美国）孵化《小小梦 魇》、《双子幻镜》等西方背景原创 IP。

5.2. 渠道端：多元销售渠道，积极提升消费者触达

万代南梦宫以 IP 轴战略为核心，左手玩具模型，右手游戏影像，现已建立起围绕核 心 IP 内容制作、玩具零售、动画影像、游戏建模的全产业链组合打法。自 2006 年 起，万代南梦宫逐步开展海外市场扩张计划，前期以美国、英国、新加坡市场为起 点，目前已陆续在加拿大、中国、西班牙等地建立跨国子公司，进驻欧美、亚洲市 场。以中国为例，万代南梦宫以零售起家，现已建立起涵盖线下（零售店铺、合作 商超、文化中心等）和线上（天猫旗舰店、哔哩哔哩会员购、京东等主流电商）的 全渠道销售网络。

线下渠道：多元渠道布局，“一番赏”带动消费热情 1）直营店布局高人流量点位，实现最大程度消费者触达。目前，万代南梦宫集团在 亚洲、欧洲、美洲布局超 1600 家店铺及店位，经营潮玩零售、游艺剧场、体育中心 等多项业务。我们以深圳天虹商场和长沙渔湾码头时尚商业广场为例分析万代南梦 宫中国线下直营店的开店逻辑。万代南梦宫往往选址于和核心城市中年轻用户聚集 的核心商圈，比如深圳店铺选址位于一线城市核心商圈，区域客流量大，用户购买 力强，对手办模型等价格弹低；长沙线下店铺选址毗邻大学城，聚集年轻势力消 费动能，对潮玩等新时尚产品接受程度高。

2）“一番赏”抽选玩法消费。万代积极引进日本抽选“一番赏”模式，在海外 便利店、书店、街机厅等多渠道布局触达消费者。2019 年 10 月，万代南梦宫首次 联动沈阳罗森便利店，商品包含大量广受 90 后、00 后年轻消费者欢迎的中日知名 IP。在售卖形式上，一番赏以盲盒的形式给到门店，消费者通过购买明信片，抽取 兑换券，兑换相应的商品。与盲盒消费相比，“一番赏”更具博弈，奖池奖券随机 排列，抽选结果相差极大，玩家购物热情。“一番赏”的特也玩家社媒自 发分享、宣传，如哔哩哔哩部分一番赏抽选视频播放量高达 120 万+，增加万代用户 粘度及线下活动参与度。

目前，“一番赏”选址主要集中在大型便利店、商圈购物楼中心美妆店、书店等人流 密集区域，相比直营店模式，“一番赏”具有：1）投入成本低，回报率高，补货效 率高：“一番赏”不需开设独立专营店或入驻大型商超，仅需每月提供 3 套新商品到 合作门店，场地、人员运营成本低，总部可根据销售情况及时补充、调整商品；2） 可移动强，低成本试点探针：“一番赏”增加万代品牌营销力度，总部可根据合作 门店客流量、IP 偏好、用户画像等销售数据，合理布局线下店铺选址，精准触达消 费者需求。（报告来源：未来智库）

3）加速特定 IP：机动战士高达的业务发展。万代不断推进高达中国项目，自 2021 年 4 月以来，万代在上海金桥安装了真人大小的自由高达雕像。当雕像向公众开放 时，同时推出了人物和塑料模型，并在上海开设了高达旗舰店。同时在高达中国项 目中联合罗森等建立线下商城，拓宽高达的销售渠道，提高中国消费者对高达的认 知。在北美地区，万代南梦宫不断拓展高达的销售渠道。截至 2020 年 5 月，高达塑 料模型在 Target 等大型零售商经营的约 3000 家商店有售。

4）游乐设施事业：2018 年，南梦宫吸收了万代南梦宫集团的全部街机游戏业务和 街机业务子公司，重组成立了现在的万代南梦宫游乐。万代南梦宫游乐主要负责游 乐的线下场地与街机游戏业务。线下场地板块作为与消费者直接接触的渠道，是万 代 IP 轴战略的重要组成部分。截至 2021 年 3 月，万代共拥有线下直营店 266 家， 其中海外拥有 22 家。

线上渠道：积极入驻电商平台，联动平台运营活动 万代南梦宫积极发展电商业务，并进行线上营销活动。万代南梦宫于 2012 年在天猫 开设万代官方旗舰店，店铺截至 2022 年 4 月 14 日拥有 156.9 万粉丝，评价综合体 验为 4.5/5 星，在描述、服务和物流中得分为 4.9/5，均高于行业平均水平，并被收 录于官方潮玩御宅大赏榜单中。从历史销量看，万代官方旗舰店过去近 2 年的月 GMV 也维持在 2000 万以上。

天猫“豆趣联名正当红”：2020 年 4 月，万代南梦宫和阿里鱼内外部生态伙伴合作， 在天猫、饿了吗、高德地图、聚划算等多款 APP 推出“豆”趣正当红主题会场，通 过 AR 技术在移动端复刻吃豆人街机游戏，整合优势资源，赋能版权方和合作品牌， 多元化消费者娱乐消费体验。万代南梦宫也在北美全面推出电子商务运营。通过在万代欧洲、美国官网中设置商 店进行线上销售。同时万代也在亚马逊等线上商城中进行销售。

5.3. 营销端：线上线下联动，加强消费者触达

线上端：全域新媒体运营，直播互动助力品牌破圈 万代南梦宫积极运营海外新媒体渠道，社媒与粉丝保持高度互动，利用互联网进行 品牌营销。海外方面，万代南梦宫在 Instagram、Facebook、Twitter 等社交平台开设 官方账号，建立起全媒体的社交矩阵。

万代南梦宫中国在微博、哔哩哔哩、微信等多个中国社交媒体平台开设账号，根据 平台用户特，通过发布游戏、手办等相关帖子与视频进行产品宣传，同时维护粉 丝活跃度，扩大品牌影响力。其中万代南梦宫中国在微博粉丝数最多，拥有 150.1 万 粉丝。另外万代南梦宫中国在以 ACG 文化为特色的视频网站哔哩哔哩开设账户，通过发布宣传片与采访视频吸引用户。

万代深入各国本土特色社交网站，利用不同平台特点设计专门打法，最大化社交平 台宣传效用。比如 2022 年 3 月，万代南梦宫全球发售 ARPG 游戏《艾尔登法环》， 通过 BILIBILI 等直播平台联动游戏区知名 UP 主直播游戏实况，高峰期直播间人气 值达 254 万+，全站直播排名升至第 2 位，聚集宣传期热度；万代南梦宫（中国）微 博定期进行手办转发抽奖，条转发量可达 1000+，扩大品牌知名度。

线下端：快闪店+游戏展，客源针对营销 为扩大品牌知名度，万代南梦宫已摸索出一套针对商铺客源特点的线下营销打法， 针对各展会用户购买力、消费倾向和消费能力的不同，提供匹配产品。主要表现为： 1）大型商超潮玩快闪店入驻，吸纳时尚消费视角；2）ACG 产品突入漫展，小众圈 层游戏吸金；3）扎身公益，扩大社会影响力。

1） 快闪店：万代南梦宫发挥快闪店游击商业区、客流量高特点，面向潮流时尚消 费群体，进一步联名海外市场潮玩品牌合作。万代南梦宫于 INNERSECT 旗舰店开 设“高达 X 潮玩”潮玩快闪店，联动泡泡玛特带来破圈之作高达 MOLLY，突入中 国娱乐消费市场； 2） 游戏展：万代南梦宫广泛参与海内外游戏展会，深度渗透小众圈层。万代多次 参与全球数字娱乐领域最具知名度与影响力的年度盛会 Chinajoy，以二次元手游、 动漫模型打入亚文化群体市场，并于全球最大漫展美国圣地亚哥漫展 comic con 大 放异彩；

3） 线下公益：万代南梦宫在初入中国市场时，积极发起公益社会活动，如 2016 年11 月，万代南梦宫于华东政法大学、复旦大学、上海交通大学、同济大学主办保护 知识产权公益巡回讲座；2017 年 11 月，万代南梦宫联合上海市体育局、上海商工 会俱乐部、日本外务省等开展第二届 SPO FESTA 企业对抗运动盛会（即中日友好 运动会）；2018 年，举办 “非遗艺术进校园” 公益活动等。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）